Токен прозорості: рятівний круг для крипторинку

Індустрія криптовалют має більше десяти років історії і перебуває на важливому переломному моменті. Хоча криптовалютні компанії виходять на IPO, суттєві проблеми на ринку токенів заважають розвитку індустрії: відсутність прозорості. Токени вважаються напрямком майбутнього формування капіталу, але без вирішення проблеми прозорості неможливо рухатися вперед.

Багато інвесторів у ліквідні токени стурбовані тим, що токенний ринок перетворюється на "ринок лимонів". Цей термін походить з економічної статті 1970-х років, яка описує ринок вживаних автомобілів, де через відсутність ефективних сигналів для розрізнення "якісних автомобілів" та "неякісних автомобілів" всі автомобілі оцінюються однаково. В результаті, власники хороших автомобілів не бажають їх продавати, і в підсумку на ринку залишаються лише "неякісні автомобілі".

Токен ринок також стикається з подібними проблемами. Без стандартизованої прозорої механізму розкриття інформації інвестори не можуть оцінити якість проектів. В результаті якісні проекти не бажають випускати монети, а спекулятивні проекти розповсюджуються, що призводить до зниження якості всього ринку.

На крипторинку інвестори стикаються з багатьма проблемами, про які акціонерам не потрібно турбуватися:

• Недостатній правовий захист: юридичні гарантії для тримачів токенів значно нижчі, ніж для акціонерів.
• Проблема з багатьма токенами: команда часто випускає другий токен для нової бізнес-лінії, що шкодить інтересам ранніх інвесторів.
• Проблема паразитних акцій: Токен тримачі не впевнені, чи будуть грошові потоки йти до токена чи акцій.
• Поведінка засновника: засновник може в умовах бульбашки крипторинку здійснити масові продажі токенів через позабіржову торгівлю, досягнувши фінансової свободи, після чого залишити проект.
• Зловживання фондом: деякі команди переводять грошові потоки проекту у фонд, а потім під різними приводами виводять великі суми грошей.

Ці структурні проблеми підвищили "ризикову премію" Токенів до 20%, що значно вище за 5% акцій. Відповідно до логіки ціноутворення на капітальних ринках, така висока премія призвела до зниження оцінки Токенів на 80%.

Всі капітали змагаються. Припустимо, що довгострокова норма зростання компанії становить 5%, а нинішня прибутковість десяти річних державних облігацій США (безризикова ставка) становить 4,5%.

Щодо акцій: мінімальна дохідність, яку вимагають інституційні інвестори, становить 9,5% (5% ризикової премії за акціями + 4,5% безризикової ставки). Віднявши очікування зростання на 5%, інвестори потребують 4,5% грошового доходу. Відповідний коефіцієнт ціни до прибутку становить близько 22 разів.

Щодо токенів: мінімальна очікувана прибутковість для інституційних інвесторів становить 24,5% (20% ризикова надбавка за токенами + 4,5% безризикова ставка). Відповідно, зменшуючи на 5% очікування зростання, інвесторам потрібна прибутковість готівки на рівні 19,5% (приблизно 20%). Відповідний коефіцієнт ціни до прибутку становить близько 5 разів.

Гігантська різниця між 22-кратним і 5-кратним коефіцієнтом ціни до прибутку відображає приблизно 80% знижку на оцінку. У такій ситуації видатні засновники, які сподіваються побудувати довгостроковий бізнес, бачачи таку велику різницю в оцінці між ринком акцій і токенів, можуть обрати випуск акцій, а не токенів. Це створює порочне коло: хороші проекти все рідше випускають токени, і в кінцевому підсумку ринок може зруйнуватися.

IPO компанії Circle є цікавим свідченням. Його ціна IPO становила близько 30-31 доларів, а перша ціна відкриття склала близько 70 доларів, через кілька днів торгова ціна досягла 120 доларів. Стабільні монети зараз користуються популярністю, що може частково відображати перевагу ринку до акцій, оскільки акції мають більш чіткі гарантії, навіть якщо лише з фінансових звітів це може не дати такої високої оцінки. Це вказує на те, що в майбутньому може бути більше компаній, які повинні випускати токени на блокчейні, що виберуть IPO.

Основною структурною проблемою сучасного ринку токенів є нечіткість взаємин між акціонерним капіталом та токенами. Наприклад, невдачі багатьох проектів GameFi частково пояснюються тим, що токени використовуються для стимулювання поведінки користувачів (такої як торгівля, гра в ігри та сплата зборів), при цьому користувачі вкладають реальні гроші (ETH, стейблкоїни), але в результаті більшість отриманого прибутку йде акціонерам, тоді як вартість самих токенів (FDV) може наближатися до нуля. Тримачі токенів не розуміють своїх прав, а також не знають прав акціонерів, що призводить до потенційного конфлікту інтересів та конкуренції.

У 2021 році VC-бульбашка ще більше загострила постачання "лимонів". Велика кількість ранніх приватних проектів отримала інвестиції, і їх плани розгортання змусили фонди продовжувати інвестувати, що призвело до перенасичення ринку більшою кількістю проектів, які можуть не мати справжньої вартості, але прагнуть вийти на ринок для створення вартості (зазвичай без прозорості).

В галузі та на рівні регулювання також сталися деякі позитивні зміни. Наприклад, Morpho Labs нещодавно оголосила, що стане повністю власною дочірньою компанією Morpho асоціації (неприбуткової організації), що забезпечує перенаправлення вартості на токен. Майлз Дженнінгс з a16z також висловив свою думку про "кінець ери фондів" та згадав про нові юридичні структури, такі як "DUNAs" та "BORGs", які призначені для задоволення потреб у здійсненні комерційної діяльності (наприклад, підписання контрактів) поза блокчейном.

В регуляторній сфері комісарка SEC США Хестер Пірс запропонувала ініціативу "Безпечна гавань 2.0", яка надає проєктам трирічний період пом'якшення та керівні принципи для переходу від централізованих сутностей до децентралізованих мереж. Водночас у Конгресі просувається "Законопроєкт про структуру ринку", який також закладає основи для стандартів розкриття.

Щодо цих проблем, галузь запровадила рамки прозорості токенів, відкритий, стандартизований шаблон для самостійного розкриття. Проектним командам лише потрібно заповнити цю форму, щоб чітко донести до ринку інформацію про свою структуру. Ця рамка не призначена для оцінки "хороше" чи "погане", а для того, щоб ринок знав, що робить проект.

Ця структура вимагає від проекту заповнити близько 20 запитань, що охоплюють опис бізнесу, графік постачання та угоди з біржею, а також надати відповідні підтверджуючі документи. Механізм оцінювання базується на важливості запитань, надаючи різну вагу, в результаті чого створюється простий і зрозумілий рейтинг. Для інформації, яку не можна розкрити через угоду про конфіденційність, механізм оцінювання також буде відповідним чином скоректований, щоб уникнути несправедливих покарань для проекту. Вся структура є відкритим кодом, громадськість може переглядати повні відповіді, а також надає стислий результат оцінювання, що спрощує швидку оцінку проекту або поглиблене дослідження.

Команди, які беруть участь і отримують розумну оцінку (понад 60-70%), їхні токени в довгостроковій перспективі можуть отримати премію через прозорість. Ця зміна хоча і не відобразиться негайно, але підвищення прозорості привабить більше уваги фондів ліквідних токенів, оскільки ці фонди зазвичай мають уповноважені капітальні резерви на кілька років. Якщо ця структура буде широко прийнята на ринку, це може сприяти залученню більше інституційного капіталу на ринок ліквідних токенів, що в свою чергу зменшить основну проблему недостатньої прозорості, яка заважає входу інституційного капіталу.

У короткостроковій перспективі проекти з хорошими фундаментальними показниками, які були проігноровані через ринковий шум, наратив або спекуляції, стануть основними вигодонабувачами нової структури. Ці проекти, застосовуючи цю структуру до своїх токенів та проектів та публічно оприлюднюючи результати, можуть чіткіше продемонструвати свої справжні фундаментальні показники інституційним інвесторам, інвесторам з ліквідністю, великим гравцям та тримачам токенів, підвищуючи таким чином ринкову обізнаність та увагу.

Ті проекти, які розглядають токени як інструменти арбітражу, не мають реального продукту або зловживають структурою ринку, будуть покарані за відсутність прозорості. Поява рамки покладе край "обманним токенам" з завищеною вартістю, дозволивши ресурсам більш ефективно переходити до проектів, які дійсно мають відповідність продукту та ринку.