Потенційний вплив стейблкоїнів на фінансову систему

стейблкоїн є класом монет, вартість яких прив'язана до певних активів (зазвичай до державної валюти), що є мостом між децентралізованою фінансовою системою та традиційною фінансовою системою, а також важливою інфраструктурою децентралізованої фінансової системи. Нещодавно США та Гонконг ухвалили законодавчі акти щодо регулювання стейблкоїнів, що знаменує офіційне встановлення регуляторної рамки для стейблкоїнів у деяких основних регіонах світу. Децентралізовані фінанси отримують можливості для розвитку, але це також може загострити інтеграцію з традиційною фінансовою системою та принести нові виклики і ризики для глобальної фінансової системи.

Резюме

Нещодавно США прийняли закон про стейблкоїни, ставши першою країною, яка встановила регуляторну базу для стейблкоїнів, заповнивши цю регуляторну прогалину. Гонконг також прийняв закон про стейблкоїни, що має схожі функції, що допомагає Гонконгу брати участь у глобальній конкуренції цифрових фінансових центрів та закріплювати статус міжнародного фінансового центру. Після Європейського Союзу, США та Гонконг також запровадили регуляторну базу для стейблкоїнів, що стало важливим кроком у інтеграції криптовалют у традиційну фінансову систему.

Цей законопроект, пов'язаний зі стейблкоїнами, головним чином спрямований на вирішення ризиків, що виникли у галузі, включаючи непрозорість резервних активів, ризики управління ліквідністю, нестабільність вартості алгоритмічних стейблкоїнів, відмивання грошей та незаконну фінансову діяльність, недостатню захист споживачів та інші проблеми, шляхом розробки ряду норм. Законопроект базується на регуляторній структурі для традиційних фінансових установ, але з більш суворими вимогами до управління ліквідністю. У США, Європейському Союзі та Гонконзі ставка обов'язкових резервів для банків наближається до 0%, але для емітентів стейблкоїнів вимога до резервів становить 100%, що головним чином пов'язано з вже розвинутою суворою регуляцією для банків, ліквідність депозитів також є досить стабільною; але стейблкоїни не нараховують відсотки, а транзакції відбуваються досить часто. Закордонні регулятори не розглядають стейблкоїни як "онлайн-депозити", а скоріше як "онлайн-готівку", що зміцнює основи децентралізованої фінансової системи.

Станом на кінець травня 2025 року, загальна капіталізація основних стейблкоїнів становитиме приблизно 230 мільярдів доларів США, що перевищує 40-кратне зростання порівняно з початком 2020 року, темп зростання є швидким, але в порівнянні з масштабами основної фінансової системи все ще залишається невеликим, лише еквівалентним 1% від внутрішніх депозитів США. Однак з точки зору обсягу торгівлі, стейблкоїни виконують помітну роль як важливий засіб платежу та інфраструктура в системі криптовалют, річний обсяг торгівлі основних стейблкоїнів досягає 28 трильйонів доларів США, перевищуючи річний обсяг торгівлі кредитних карток організацій Visa та Mastercard. З ухваленням стейблкоїнів у фінансову регуляторну рамку, децентралізовані фінанси також можуть отримати можливості для розвитку та поглиблення інтеграції з традиційною фінансовою системою.

Використання стейблкоїнів для міжнародних платежів є більш ефективним, комісія зазвичай становить менше 1%, а час обробки зазвичай не перевищує кількох хвилин. Але варто зазначити, що до прийняття законопроекту платежі в стейблкоїнах ще не підпадали під регулювання KYC та боротьби з відмиванням грошей, що також створює виклики для контролю за рахунками капіталу в нових ринках. У довгостроковій перспективі, з удосконаленням регуляторної бази, частка стейблкоїнів на міжнародному платіжному ринку має всі шанси зростати.

В теорії вимога 100% резервних активів обмежує можливості емітентів стейблкоїнів для кредитного розширення, процес обміну депозитів на стейблкоїни фактично є переміщенням банківських депозитів, а не їх створенням, тому емітація стейблкоїнів теоретично не впливає на грошову пропозицію долара, але коли кошти постійно виходять, депозити можуть призвести до скорочення балансу банків і зменшення грошової пропозиції.

Стійкість стейблкоїнів до банківської системи в основному виявляється в ефекті фінансового демедіації: обмін депозитів на стейблкоїни може призвести до відтоку депозитів, цей ефект подібний до впливу грошових фондів та ринку високодохідних облігацій на банківську систему. Згідно зі статистикою Федеральної корпорації страхування депозитів США, станом на кінець 2024 року, з приблизно 18 трильйонів доларів депозитів у банках США близько 6 трильйонів доларів є транзакційними депозитами, які Міністерство фінансів США класифікує як депозити, що теоретично підлягають ризику втрати. Але враховуючи, що розвиток стейблкоїнів вже включено до рамок державного регулювання, вплив на фінансову систему є відносно контрольованим. У той же час, традиційні банки для того, щоб відповідати трендам розвитку стейблкоїнів та реагувати на виклики відтоку депозитів, також проводять певні дослідження.

Станом на перший квартал 2025 року, основні емітенти стейблкоїнів володіють резервами державних облігацій США загальною вартістю близько 120 млрд доларів. Якщо їх об'єднати як "економіку", то в рейтингу країн, що володіють державними облігаціями США за кордоном, вона займе 19-те місце, між Кореєю та Німеччиною. З ростом ринкової капіталізації стейблкоїнів, ми очікуємо, що попит на державні облігації США як резервний актив може зрости. Але стейблкоїни здатні купувати переважно короткострокові державні облігації США терміном до 3 місяців; ми очікуємо, що їх здатність поглинати довгострокові державні облігації буде обмежена, а процентні ставки по короткострокових державних облігаціях регулюються монетарною політикою центрального банку, що залежить від інфляції та зайнятості, а також інших факторів реальної економіки. Для монетарної політики, купівля державних облігацій США емітентами стейблкоїнів знижує процентні ставки на короткому кінці, що змушує центральний банк скорочувати обсяги грошей для нейтралізації; у довгостроковій перспективі, привабливість стейблкоїнів для депозитів може призвести до тенденції фінансової демедіації, що викликатиме міграцію фінансування від традиційної фінансової системи до децентралізованої фінансової системи, що також може послабити ефект монетарної політики центрального банку.

З точки зору створення грошей, позичкові операції в децентралізованій фінансовій системі реалізують функцію створення "псевдогрошей", особливо через стейблкоїни для покупки токенізованих акцій, що дозволяє коштам безпосередньо входити/виходити з фондового ринку; з точки зору ринкового настрою, ціни на криптовалюти мають великі коливання, що впливає на очікування фондового ринку, з історичної точки зору індекс Nasdaq і ціна біткоїна демонструють певну кореляцію; активи в фондовому ринку, пов'язані з криптоактивами та стейблкоїнами, такі як криптобіржі, фінансові установи тощо, впливають на ціну акцій через зміни у фундаментальних показниках.

Для долара вплив стейблкоїнів є "суперечливим": з одного боку, оскільки нині 99% ринкової вартості фіатних стейблкоїнів прив'язано до долара, розвиток стейблкоїнів, здається, може зміцнити домінуючу позицію долара в глобальній фінансовій системі; з іншого боку, міжнародний контекст розвитку стейблкоїнів та криптоактивів насправді базується на зростанні ризиків геополітичних обмежень у фінансовій сфері та послабленні фінансової дисципліни в умовах глобалізаційних тенденцій, а також на потребі частини економік у дедоларизації. Таким чином, тісна прив'язка стейблкоїнів до долара є не лише відображенням домінування долара в глобальному фінансовому ланцюгу, а й "мостом" до більшої різноманітності нової фінансової системи. Крім того, цього разу ЄС та Гонконг відкрили простір для випуску не доларових стейблкоїнів, що створює конкуренцію для домінуючої позиції долара в сфері стейблкоїнів. З точки зору довгострокової перспективи, чи буде позиція долара далі зміцнюватися під керівництвом нового регуляторного середовища стейблкоїнів, чи зазнає викликів з боку інших валют і самих криптоактивів, ще слід спостерігати в ході розвитку галузі. Для країн, що розвиваються, оскільки стейблкоїни мають конкурентоспроможність щодо місцевих валют, використання стейблкоїнів для розрахунків місцевими жителями та підприємствами призведе до фактичного обміну місцевої валюти на долари, що викличе знецінення валюти та інфляцію; тому, з огляду на фінансову безпеку, кілька економік запровадили обмежувальні заходи щодо використання стейблкоїнів.

Що стосується гонконгського долара, регулювання випуску стейблкоїнів, зокрема стейблкоїна гонконгського долара, сприяє підвищенню впливу гонконгського долара в сферах міжнародних платежів, криптоактивів тощо, зміцнюючи міжнародну конкурентоспроможність фінансового сектору Гонконгу та гонконгського долара, закріплюючи статус Гонконгу як міжнародного фінансового центру. Одночасно Гонконг може використовувати свої фінансові ринкові переваги та інновації законодавства про стейблкоїни, щоб забезпечити "польову базу" для міжнародної валютної інтеграції інших валют. Законопроект дозволяє випускати нестабільні стейблкоїни, що розширює використання нестабільних валют у міжнародних платежах, розрахунках та інвестиціях, прискорюючи процес міжнародної інтеграції. У підсумку, законопроект про стейблкоїни в Гонконгу має глибокий вплив на міжнародну інтеграцію валют, але цей процес все ще потребує постійної уваги до ризиків фінансової стабільності та своєчасної оптимізації відповідної політики.

Ризик

Ризики розвитку індустрії криптовалют, стейблкоїни завдали більшого удару по традиційній фінансовій системі, ніж очікувалося, а просування регуляторної політики відбувається повільніше, ніж очікувалося.

Основний текст

стейблкоїн законопроект: етап у регулюванні криптовалют

Європейський Союз, США та Гонконг послідовно створили регуляторні рамки для стейблкоїнів. Стейблкоїн – це клас криптовалют, чия вартість прив'язана до певних активів, він є мостом між децентралізованою фінансовою системою та традиційною фінансовою системою, а також важливою інфраструктурою децентралізованої фінансової системи. Нещодавно США прийняли законопроект про стейблкоїни, ставши першим у США законопроектом, який встановлює регуляторні рамки для стейблкоїнів, заповнивши цю прогалину в регулюванні. Гонконг також ухвалив подібний законопроект про стейблкоїни, що сприятиме участі Гонконгу у глобальній конкуренції фінансових центрів, зміцнюючи його позицію міжнародного фінансового центру. Після Європейського Союзу США та Гонконг також запровадили регуляторні рамки для стейблкоїнів, що є важливим кроком для інтеграції криптовалют у традиційну фінансову систему.

Від "дивацтва" до поступового переходу до регульованого розвитку

Раніше в сфері стейблкоїнів виникло кілька серйозних ризиків і регуляторних подій, включаючи крах TerraUSD у 2022 році, невизначеність підставних активів Tether у 2024 році, що призвело до регуляторних обмежень в ЄС, а також вимоги фінансового регулятора Нью-Йорка до USD Coin зупинити емісію у 2023 році. В США та Гонконзі відповідні законопроєкти щодо стейблкоїнів в основному зосереджені на ризикових моментах, що виникли раніше в галузі, включаючи непрозорість резервних активів, ризики управління ліквідністю, нестабільність вартості алгоритмічних стейблкоїнів, відмивання грошей та незаконну фінансову діяльність, недостатній захист споживачів тощо, розробляючи ряд норм, основні положення яких включають:

1. Щодо ліквідності, вимога до резервних активів стейблкоїна 100% прив'язка до законних валют або високоліквідних активів, включаючи готівку, поточні депозити, короткострокові американські державні облігації тощо, резервні активи повинні бути ізольовані від операційних коштів, щоб запобігти їх використанню не за призначенням;

2. Щодо кваліфікації для допуску, вимагатиметься, щоб емітент отримав ліцензію від регулятора та встановив мінімальний капітальний поріг для допуску;

3. Вимога включити стейблкоїни до існуючої системи регулювання протидії відмиванню грошей, встановити вимоги до ідентифікації клієнтів;

4. У сфері захисту споживачів вимагається забезпечити можливість викупу користувачами за номінальною вартістю, а в разі банкрутства кошти клієнтів мають пріоритетне право на повернення.

5. Чітко заборонити стейблкоїни нарахування відсотків, щоб зменшити вплив на традиційну фінансову систему.

Насправді, вище наведенні законопроекти про стейблкоїни ґрунтуються на регуляторних рамках для традиційних фінансових установ, встановлюючи подібні вимоги щодо ліцензування, капіталу, управління ліквідністю, боротьби з відмиванням грошей, захисту споживачів тощо, але в управлінні ліквідністю вимоги є більш суворими. У США, Європейському Союзі та Гонконзі законодавчий резерв банків близький до 0%, але для емітентів стейблкоїнів вимога резерву становить 100%, що в основному пов'язано з наявністю в банках більш зрілого строгого регулювання, а також з тим, що депозити банків зазвичай є заощадженнями та потребами реальної діяльності домогосподарств і підприємств, і банки сплачують відсотки за депозити, тому ліквідність депозитів є більш стабільною; але стейблкоїни не передбачають виплати відсотків, їх транзакції відбуваються частіше, а ліквідність є нестабільною. Крім того, стейблкоїни, як важлива інфраструктура децентралізованих фінансів, прив'язані до долара США та інших законних валют, також потребують більш сильних резервних активів як базової підтримки. Таким чином, закордонне регулювання не позиціонує стейблкоїни як "онлайн депозити", а скоріше як "онлайн готівку", тим самим закладаючи міцний фундамент для децентралізованої фінансової системи.

Як зрозуміти вплив стейблкоїнів на фінансову систему?

З точки зору масштабу, станом на кінець травня 2025 року ринкова капіталізація основних стейблкоїнів становитиме приблизно 230 мільярдів доларів США, що є збільшенням більш ніж у 40 разів порівняно з початком 2020 року, що свідчить про швидке зростання. Але в порівнянні з масштабами основної фінансової системи це все ще досить мало, наприклад, порівняно з депозитами в доларах США, державними облігаціями США, а також менше, ніж у основної криптовалюти біткоїн. Проте з точки зору обсягу торгів стейблкоїни відіграють важливу роль як засіб платежу та інфраструктура в криптовалютній системі, відповідно до оцінок установ, річний обсяг торгів основних стейблкоїнів досягне 28 трильйонів доларів США, що перевищує річний обсяг торгів кредитних карток Visa та Mastercard; ці дані також перевищують обсяг торгів біткоїна у 2024 році. У міру того як стейблкоїни потрапляють до фінансового регуляторного поля, децентралізовані фінанси також матимуть можливості для розвитку та поглиблення інтеграції з традиційною фінансовою системою, що також створює нові виклики та ризики для глобальної фінансової системи.

1