On-chain Kesin Varlıkların Keşfi: Üç Tür Şifreleme Gelir Varlığı Analizi

Günümüz dünyasının belirsizliği içinde, "belirlenebilirlik" kıt bir varlık haline gelmiştir. Yatırımcılar yalnızca getiri peşinde koşmakla kalmayıp, aynı zamanda dalgalanmaları aşabilen ve yapısal destek sağlayan varlıkları da aramaktadır. On-chain finansal sistemdeki "şifreleme gelir varlıkları" bu tür bir belirlenebilirliğin yeni bir biçimini temsil ediyor olabilir.

Bu sabit veya değişken getirili şifreleme varlıkları, yatırımcıların dikkatini yeniden çekti ve onları dalgalı piyasalarda sağlam getiriler arayan bir güvence haline getirdi. Ancak, şifreleme dünyasında, "faiz" yalnızca sermayenin zaman değerini yansıtmaz, aynı zamanda protokol tasarımı ve piyasa beklentilerinin ortak bir sonucu olarak da ortaya çıkar. Yüksek getiriler, gerçek varlık gelirlerinden kaynaklanabilir veya karmaşık teşvik mekanizmalarını gizleyebilir. Şifreleme pazarında gerçek "belirlenebilirlik" bulmak için, yatırımcıların temel mekanizmaları derinlemesine anlamaları gerekir.

2022'de ABD Merkez Bankası'nın faiz artırmaya başlamasından bu yana, "on-chain faiz oranı" kavramı giderek yaygınlaşmıştır. Gerçek dünyada %4-5'lik risksiz faiz oranlarıyla karşı karşıya kalan şifreleme yatırımcıları, on-chain varlıkların getiri kaynaklarını ve risk yapısını yeniden değerlendirmeye başladılar. Yeni bir anlatı sessizce şekilleniyor - şifreleme getirisi olan varlıklar, on-chain'de makro faiz ortamıyla rekabet eden finansal ürünler inşa etmeye çalışıyor.

Kazanım varlıklarının gelir kaynakları çeşitlidir. Protokolün kendisinin nakit akışından, dışsal teşviklere dayanan gelir yanılsamasına ve off-chain faiz oranı sisteminin entegrasyonuna kadar farklı yapılar, farklı sürdürülebilirlik ve risk fiyatlama mekanizmalarını yansıtır. Şu anda merkeziyetsiz uygulamaların kazanç varlıkları genel olarak üç kategoriye ayrılabilir: dışsal gelir, içsel gelir ve gerçek dünya varlıkları (RWA) ile bağlantılı.

Dışsal Getiri: Sübvanse Edilen Faiz İllüzyonu

Dışsal getirilerin yükselmesi, DeFi'nin erken dönem hızlı büyüme mantığını yansıtıyor. Olgun kullanıcı talebi ve gerçek nakit akışı eksikliğinde, piyasa "teşvik illüzyonu" ile yer değiştirdi. Birçok ekosistem, kullanıcı dikkatini çekmek ve kilitli varlıkları artırmak için "getiri sağlama" yoluyla büyük miktarda token teşviki sunuyor.

Ancak bu tür sübvansiyonlar esasen sermaye piyasalarının büyüme göstergeleri için "ödeme yapma" kısa vadeli işlemleri gibidir ve sürdürülebilir bir gelir modeli değildir. Bir zamanlar yeni protokollerin soğuk başlangıçlarının standart özelliği haline geldi ve yeni fon akışları veya token enflasyonuna bağımlıydı, yapısı "Ponzi" benzeridir. Platform, yüksek getirilerle kullanıcıları mevduat yatırmaya çekiyor ve daha sonra karmaşık "kilit açma kuralları" ile ödemeyi geciktiriyor. O yıllık birkaç yüz, birkaç bin getiriler genellikle platformun havadan "bas" ettiği tokenlardır.

2022'deki bir ekosistem çöküşü tipik bir örnektir: Kullanıcıları çekmek için %20'ye kadar stabilcoin mevduat yıllık getirisi sunarak, ancak getiriler esasen dışsal sübvansiyonlara dayanıyor, ekosistem içindeki gerçek gelir yerine.

Tarihsel deneyimler, dış teşvikler zayıfladığında, büyük miktarda sübvanse edilmiş tokenin satılacağını, bu durumun kullanıcı güvenini zedeleyeceğini ve TVL ile token fiyatlarının spiralde düşüşe neden olacağını göstermektedir. Veriler, 2022'de DeFi coşkusunun sona ermesinin ardından, yaklaşık %30 DeFi projesinin piyasa değerinin %90'dan fazla düştüğünü ve bunun çoğunlukla aşırı sübvanse ile ilgili olduğunu göstermektedir.

Yatırımcılar "istikrarlı nakit akışı" ararken, getirilerin arkasında gerçekten bir değer yaratma mekanizmasının olup olmadığına dikkat etmelidir. Gelecekteki enflasyon vaatleriyle bugünkü getiriyi sağlamak, nihayetinde sürdürülebilir bir iş modeli değildir.

İçsel Getiri: Kullanım Değerinin Yeniden Dağıtımı

Kısacası, içsel gelir, protokolün gerçek işlerden elde ettiği ve kullanıcılara dağıttığı gelirlerdir. Bu, kullanıcıları çekmek için token basımına veya dışsal sübvansiyonlara dayanmaz, aksine gerçek iş faaliyetleri yoluyla doğal olarak ortaya çıkar, örneğin kredi faizleri, işlem ücretleri veya temerrüt tasfiye cezaları gibi. Bu tür gelir, geleneksel finansal "temettü"ye benzer ve "hisse benzeri" şifreleme nakit akışı olarak adlandırılır.

İçsel kazançların başlıca özellikleri kapalı döngü ve sürdürülebilirliktir: para kazanma mantığı açıktır, yapı daha sağlıklıdır. Protokol çalıştığı sürece ve kullanıcılar kullandığı sürece gelir elde edilebilir, piyasadaki sıcak paraya veya enflasyon teşviklerine bağlı kalmadan çalışabilir.

Onun "kan üretme" mekanizmasını anladığımızda, kazancın kesinliğini daha doğru bir şekilde değerlendirebiliriz. İçsel kazanç üç tipe ayrılabilir:

1. Kredi Faiz Marjı Tipi: Bu, DeFi'nin erken döneminde en yaygın ve anlaşılması kolay modeldir. Kullanıcılar, fonlarını kredi protokolüne yatırır; protokol, kredi alan ve veren tarafları eşleştirerek faiz marjı kazanır. Özünde, geleneksel bankanın "mevduat-kredi" modeline benzerdir. Bu tür mekanizmalar şeffaf ve etkilidir, ancak getiri seviyesi piyasa duygusuyla yakından ilişkilidir.

2. Ücret iade modeli: Geleneksel şirketlerin hissedar kar paylarına veya belirli ortakların gelir oranına göre geri dönüş almasına benzer. Protokol, kaynak desteği sağlayan katılımcılara operasyonel gelirlerin (örneğin, işlem ücretleri) bir kısmını iade eder. Örneğin, belirli bir merkeziyetsiz borsa, işlem ücretlerinin bir kısmını likidite sağlayıcılarına dağıtır. 2024'te, belirli bir protokol Ethereum ana ağında stabilcoin likidite havuzuna %5-%8 yıllık getiri sunmaktadır, bazı dönemlerde stake edenler %10'dan fazla yıllık kazanç elde edebilir. Bu gelir tamamen protokolün içsel ekonomik faaliyetlerinden gelmektedir, dışsal sübvansiyonlara bağlı değildir.

3. Protokol hizmet tipi gelir: Bu, kripto finans alanındaki en yenilikçi içsel gelir türüdür ve geleneksel ticaretteki altyapı hizmet sağlayıcılarının müşterilere kritik hizmetler sunup ücret aldığı modele benzer. Örneğin, bir protokol "yeniden teminatlandırma" mekanizması ile diğer sistemlere güvenlik desteği sağlayarak gelir elde edebilir. Bu tür gelirler, zincir üzerinde altyapının "kamusal mal" olarak piyasa değerini yansıtır ve token puanları, yönetişim hakları gibi çeşitli formlarda olabilir.

On-chain Gerçek Faiz Oranı: RWA ve Faiz Getiren Stabilcoinlerin Yükselişi

Piyasada giderek daha fazla sermaye, daha istikrarlı ve öngörülebilir bir getiri mekanizması arayışına girmektedir: on-chain varlıkların gerçek dünya faiz oranlarına sabitlenmesi. Temel mantık, on-chain stabilcoin veya şifreleme varlıklarını, düşük riskli finansal araçlarla, örneğin kısa vadeli hazine bonoları, para piyasası fonları veya kurumsal kredi ile entegre etmektir; böylece şifreleme varlıklarının esnekliğini korurken, geleneksel finans dünyasındaki kesin faiz oranlarını elde etmek. Temsilci projeler arasında bir DAO'nun kısa vadeli hazine bonolarına yaptığı tahsisat, büyük bir varlık yönetim şirketinin ETF ile entegrasyonu ve bir finansal kurumun tokenleştirilmiş para piyasası fonu gibi projeler bulunmaktadır. Bu protokoller, ABD Merkez Bankası'nın politika faiz oranını "on-chain" olarak entegre etmeye çalışmaktadır ve temel getiri yapısını oluşturur.

Aynı zamanda, faiz getiren stabil coinler RWA'nın türev şekli olarak da ilgi görmeye başladı. Geleneksel stabil coinlerden farklı olarak, bu tür varlıklar zincir dışı gelirleri tokenın kendisine entegre etmeyi amaçlar. Örneğin, bir protokolün stabil coini günlük faiz getiriyor, gelir kaynağı kısa vadeli devlet tahvilleri olup kullanıcılarına geleneksel tasarruf hesaplarından daha yüksek, %4'e yakın bir sabit getiri sağlıyor.

Bu projeler, "dijital dolar" kullanım mantığını yeniden şekillendirmeyi, onu daha çok on-chain "faiz hesapları" gibi hale getirmeyi amaçlıyor. RWA bağlantısıyla, RWA+PayFi de dikkat çekici bir gelecek senaryosu: istikrarlı gelirli varlıkları doğrudan ödeme araçlarına entegre ederek, "varlık" ve "likidite" ikili ayrımını kırmak. Kullanıcılar, şifreleme para birimlerini tutarken aynı zamanda faiz kazançlarından yararlanabilir, ödeme senaryoları da sermaye verimliliğinden ödün vermek zorunda kalmaz. Bir borsa, L2 ağında başlattığı USDC otomatik gelir hesabı bunun bir örneğidir; bu, şifreleme para birimlerinin gerçek ticaretteki cazibesini artırmakla kalmayıp, sabit paralar için yeni kullanım senaryoları açmıştır.

Sürdürülebilir Getiri Varlıkları İçin Üç Göstergeler

Şifreleme "getiri varlıkları" mantığının evrimi, piyasanın giderek rasyonelliğe geri dönmesini ve "sürdürülebilir kazançlar" tanımını yeniden şekillendirme sürecini yansıtmaktadır. İlk aşamada yüksek enflasyon teşvikleri ve yönetim tokeni sübvansiyonlarından, şimdi giderek daha fazla protokolün kendi kanama kapasitesine ve hatta zincir dışı getiri eğrileriyle entegre olmaya vurgu yapmasına kadar, yapı tasarımı "içerideki nakit çekme" aşamasından çıkıp daha şeffaf ve ince bir risk fiyatlandırma sürecine geçmektedir. Makro faiz oranlarının yüksek seviyelerde sürdüğü bu dönemde, şifreleme sistemlerinin küresel sermaye yarışına katılabilmesi için daha güçlü bir "getiri mantığı" ve "likidite eşleşme mantığı" inşa etmesi gerekmektedir. Sağlam getiri arayan yatırımcılar için, aşağıdaki üç gösterge getiri varlıklarının sürdürülebilirliğini etkin bir şekilde değerlendirebilir:

1. Gelir kaynağı "içsel" sürdürülebilir mi? Gerçekten rekabetçi olan gelir getiren varlıklar, gelirlerini protokolün kendi işlerinden almalıdır, örneğin borç verme faizi, işlem ücretleri vb. Eğer geri dönüşler esas olarak kısa vadeli sübvansiyonlar ve teşviklerle sağlanıyorsa, bu "davul çalarak çiçek geçirme" gibidir: sübvansiyonlar var olduğu sürece gelir vardır; sübvansiyon durursa, fonlar kaybolur. Uzun vadeli "sübvansiyon" davranışları projenin fonlarını tüketebilir ve TVL ile kripto para fiyatlarının düşmesine yol açan kötü bir döngü yaratabilir.

2. Yapı şeffaf mı? On-chain güven, kamuya açık şeffaflıktan gelir. Yatırımcılar şunlara dikkat etmelidir: On-chain fon akışı net mi? Faiz dağılımı doğrulanabilir mi? Merkezi bir saklama riski var mı? Bu sorular belirsizse, kara kutu operasyonları olabilir ve sistemin kırılganlıklarını açığa çıkarabilir. Finansal ürünlerin yapısı net olmalı ve on-chain olarak kamuya açık, izlenebilir bir mekanizma gerçek bir temel güvenceyi temsil eder.

3. Getiriler gerçek fırsat maliyetine değer mi? ABD Merkez Bankası'nın yüksek faiz oranlarını sürdürdüğü bir ortamda, eğer on-chain ürünlerin getirisi devlet tahvili getirilerinin altında kalırsa, rasyonel fonları çekmek zor olacaktır. Eğer on-chain getirileri, kısa vadeli devlet tahvilleri gibi gerçek bir ölçüte dayandırılabilirse, bu yalnızca daha istikrarlı olmakla kalmaz, aynı zamanda on-chain için bir "faiz referansı" haline de gelebilir.

Ancak, "getiri sağlayan varlıklar" bile gerçekten risksiz varlıklar değildir. Onların getiri yapısı ne kadar sağlam olursa olsun, on-chain yapısındaki teknik, uyum ve likidite risklerine dikkat edilmelidir. Tasfiye mantığının yeterliliğinden, protokol yönetiminin merkezileşip merkezileşmediğine, RWA'nın arkasındaki varlıkların saklama düzenlemelerinin şeffaf ve izlenebilir olup olmadığına kadar, bunlar "belirli getirilerin" gerçek nakit etme yeteneğine sahip olup olmadığını belirler.

Gelecekte gelir getiren varlık piyasası, on-chain "para piyasası yapısının" yeniden yapılandırılması olabilir. Geleneksel finansal sistemde, para piyasası faiz oranı referans mekanizması ile fon fiyatlandırmasının temel işlevini üstlenmektedir. Artık on-chain dünyası kendi "faiz referansı" ve "risksiz getiri" kavramlarını yavaş yavaş oluşturmaktadır, daha derin bir finansal düzen oluşmaktadır.