On-chain Kesinlik Arayışı: Üç Tür Şifreleme Tasarruf Varlığı Analizi

Günümüz dünyası belirsizlikle dolu, altın fiyatlarının rekor kırmasından Bitcoin'in 80.000 dolara geri dönüşüne kadar, güvenli liman arayışı geri dönüyor. Bu makro belirsizliğin normalleştiği çağda, "belirginlik" bir kıt varlık haline geldi. Yatırımcılar yalnızca kazanç peşinde koşmuyor, aynı zamanda dalgalanmaları aşabilen, yapısal destek sunan varlıklar arıyorlar. Zincir üstü finans sistemindeki "şifreleme ile getiri sağlayan varlıklar" belki de bu tür bir belirsizliğin yeni şekillerini temsil ediyor.

2022'de ABD Merkez Bankası faiz artırma döngüsüne başladığından beri, "on-chain faiz oranı" kavramı yavaş yavaş kamuoyunun dikkatini çekmeye başladı. Gerçek dünyada uzun süre %4-5 seviyelerinde süregelen risksiz faiz oranlarıyla karşı karşıya kalan şifreleme yatırımcıları, on-chain varlıkların getiri kaynaklarını ve risk yapısını yeniden değerlendirmeye başladı. Şifreleme getirili varlıklar, on-chain'de "makro faiz ortamıyla rekabet eden" finansal ürünler inşa etmeye çalışıyor.

Ancak, gelir getiren varlıkların kaynakları arasında büyük farklar vardır. Protokolün kendisinin "kan üretme" nakit akışından, dışsal teşviklere dayanan gelir yanılsamasına, ardından da off-chain faiz oranı sisteminin ilişkilendirilmesi ve aktarımına kadar, farklı yapıların arkasında yatan, tamamen farklı sürdürülebilirlik ve risk fiyatlandırma mekanizmalarını yansıtmaktadır. Şu anda merkeziyetsiz uygulamaların gelir getiren varlıkları kabaca üç sınıfa ayrılabilir: dışsal gelir, içsel gelir ve gerçek dünya varlıklarına bağlılık.

Dışsal Getiri: Sübvansiyon Tabanlı Faiz İllüzyonu

Dışsal kazançların yükselişi, DeFi gelişiminin erken dönemindeki hızlı büyüme mantığının bir özeti. Olgun kullanıcı talepleri ve gerçek nakit akışının eksikliğinde, piyasa "teşvik yanılsaması" ile bunun yerini aldı. Birçok ekosistem, kullanıcı dikkatini çekmek ve varlıkları kilitlemek amacıyla "gelir sunumu" yöntemiyle büyük miktarda token teşviki sunuyor.

Ancak, bu tür sübvansiyonlar esasen sermaye piyasalarının büyüme göstergeleri için "ödemek" zorunda olduğu kısa vadeli işlemler gibidir ve sürdürülebilir bir gelir modeli değildir. Bir dönem yeni protokollerin soğuk başlangıçlarının standart bir parçası haline geldi; ister Layer2, modüler halka zincir, ister LSDfi, SocialFi olsun, teşvik mantığı benzerdi: yeni fon akışlarına veya token enflasyonuna bağımlılık, yapısı ise "Ponzi"ye benziyordu. Platform, yüksek getirilerle kullanıcıları tasarruf yapmaya çekiyor, ardından karmaşık "kaldırma kuralları" ile ödemeyi geciktiriyor. Yıllık birkaç yüz, birkaç bin gibi getiriler genellikle platformun havadan "bas" ettiği token'lardır.

Tarihsel deneyimlere göre, dış teşvikler zayıfladığında, çok sayıda sübvanse edilmiş token satılacak, kullanıcı güvenini zedeleyecek ve TVL ile token fiyatlarının genellikle ölüm sarmalı bir düşüş şeklinde ortaya çıkmasına neden olacaktır. Verilere göre, 2022'de DeFi Yazı'nın sona ermesinin ardından, yaklaşık %30 DeFi projesinin piyasa değeri %90'dan fazla düştü ve bu, genellikle aşırı sübvansiyonla ilişkilidir.

Yatırımcılar "istikrarlı nakit akışı" ararken, getirilerin arkasında gerçek bir değer yaratma mekanizmasının olup olmadığına daha fazla dikkat etmelidir. Gelecekteki enflasyon vaadi ile bugünün getirilerini kullanmak, nihayetinde sürdürülebilir bir iş modeli değildir.

İçsel Getiri: Kullanım Değerinin Yeniden Dağıtımı

İçsel gelir, protokolün kendi "gerçek işler yaparak" kazandığı parayı kullanıcılarla paylaştığı anlamına gelir. Bu, token dağıtımıyla kullanıcı çekmeye dayanmaz, ayrıca sübvansiyon veya dış kaynaklardan gelen destekle de bağlı değildir; bunun yerine gerçek iş faaliyetlerinden doğal olarak elde edilen gelirlerdir; örneğin borç verme faizleri, işlem ücretleri hatta temerrüt tasfiyesindeki cezalar gibi. Bu gelirler, geleneksel finansal sistemdeki "temettü" ile benzerlik gösterebilir, bu yüzden "hisse benzeri" şifreleme nakit akışı olarak da adlandırılır.

Bu tür kazançların en büyük özelliği, kapalı döngü ve sürdürülebilirliğidir: para kazanma mantığı açıktır ve yapısı daha sağlıklıdır. Protokol çalıştığı sürece, kullanıcılar aktif olduğu müddetçe gelir elde edilir, piyasa sıcak parası veya enflasyon teşvikine bağımlı olmadan işletilebilir.

İçsel getiriler üç tür prototipe ayrılabilir:

1. Kredi Faiz Farkı Türü: Kullanıcılar fonlarını kredi protokolüne yatırır, protokol borç alanlar ile borç verenleri eşleştirir, protokol bu süreçten faiz farkı kazanır. Temel olarak geleneksel bankaların "mevduat-kredi" modeline benzer. Bu tür mekanizmaların yapısı şeffaf, işletimi etkilidir, ancak getirileri piyasa duygusuyla yakından ilişkilidir.

2. İşlem Ücreti İade Modeli: Protokol, bazı işletme gelirlerini (, işlem ücretleri olarak ), kaynak desteği sağlayan katılımcılara, örneğin likidite sağlayıcıları veya token staker'lara geri ödeyecektir. Bu tür bir gelir mekanizması, geleneksel şirketlerde hissedarların kâr payı dağıtımına katılma modeline daha yakındır.

3. Protokol hizmeti tipi gelir: Bu, şifreleme finansında en yapısal yenilikçi içsel gelir türüdür; mantığı, geleneksel ticarette altyapı hizmet sağlayıcılarının müşterilere kritik hizmetler sunup ücret alması modeline yakındır. Örneğin, bazı protokoller "yeniden teminatlama" mekanizması aracılığıyla diğer sistemlere güvenlik desteği sağlar ve bu nedenle geri dönüş elde eder.

On-chain Gerçek Faiz Oranı: RWA ve Faizli Stabilcoinlerin Yükselişi

Piyasada giderek daha fazla sermaye, daha istikrarlı ve daha öngörülebilir bir getiri mekanizmasını hedeflemeye başladı: on-chain varlıkların gerçek dünya faiz oranlarına sabitlenmesi. Bu mantığın temelinde yatıyor: on-chain stabilcoin veya şifreleme varlıklarının, düşük riskli finansal araçlarla, örneğin kısa vadeli devlet tahvilleri, para piyasası fonları veya kurumsal kredilerle entegre edilmesi, böylece şifreleme varlıklarının esnekliğini korurken "geleneksel finans dünyasının kesin faiz oranlarından" yararlanmak.

Bu arada, faiz getiren stablecoinler RWA'nın türev biçimi olarak öne çıkmaya başladı. Geleneksel stablecoinlerden farklı olarak, bu tür varlıklar pasif bir şekilde dolara sabitlenmekten ziyade, zincir dışı getirileri tokenın kendisine entegre etmeyi amaçlar. "Dijital dolar" kullanım mantığını yeniden şekillendirmeye çalışıyorlar, onu daha çok zincir üzerindeki bir "faiz hesabı" gibi hale getiriyorlar.

RWA'nın bağlantı etkisi altında, RWA+PayFi de gelecekte dikkate değer bir senaryo: istikrarlı getiri varlıklarını doğrudan ödeme araçlarının içine entegre etmek, böylece "varlık" ve "likidite" arasındaki ikili ayrımı kırmak. Bir yandan, kullanıcılar şifreleme varlıklarına sahipken faiz getirisi elde edebilirken, diğer yandan ödeme senaryoları da sermaye verimliliğinden feragat etmek zorunda kalmaz.

Sürdürülebilir gelir getirici varlıkların üç göstergesi

"Şifreleme" "faiz getirisi varlıkları"nın mantıksal evrimi, aslında piyasanın yavaş yavaş rasyonelliğe geri dönmesini ve "sürdürülebilir getiri"yi yeniden tanımlama sürecini yansıtmaktadır. Sağlam getiriler arayan yatırımcılar için, aşağıdaki üç gösterge, faiz getirisi varlıklarının sürdürülebilirliğini etkili bir şekilde değerlendirebilir:

1. Gelir kaynağı "içsel" olarak sürdürülebilir mi? Gerçekten rekabetçi olan gelir getiren varlıklar, gelirlerin protokolün kendi işlerinden gelmesi gerekir, örneğin borç verme faizi, işlem ücretleri vb.

2. Yapı şeffaf mı? On-chain güven, açık ve şeffaf olmaktan gelir. On-chain fonların akışı net mi? Faiz dağılımı doğrulanabilir mi? Merkezi saklama riski var mı?

3. Getiriler, gerçek fırsat maliyetine değiyor mu? Yüksek faiz oranları ortamında, eğer on-chain ürünlerin getirisi devlet tahvili getirisinin altındaysa, kuşkusuz rasyonel fonları çekmekte zorlanacaktır.

Ancak, "getiri sağlayan varlıklar" bile asla gerçek anlamda risksiz varlıklar değildir. Getiri yapıları ne kadar sağlam olursa olsun, on-chain yapısındaki teknik, uyumluluk ve likidite risklerine dikkat edilmelidir. Gelecekte getiri sağlayan varlıkların piyasası, on-chain "para piyasası yapısının" yeniden yapılandırılması olabilir. On-chain dünya, kendi "faiz oranı referansını" ve "risksiz getiri" kavramını yavaş yavaş inşa ediyor, daha derin bir finansal düzen oluşuyor.