La industria de la encriptación está experimentando la ola de eliminación más severa, y la única oportunidad podría ser una estrategia de segmentación vertical.

La esencia de la cadena de bloques es la trayectoria de fondos; siempre que el producto pueda utilizar estas trayectorias para facilitar transacciones económicas en un mercado segmentado desordenado, se generará valor.

Escrito por: Joel John

Compilado por: AididiaoJP, Foresight News

La industria de las criptomonedas ha comenzado a evitar discutir cuán grandiosa es la narrativa, y en su lugar se enfoca en la sostenibilidad de los modelos económicos. La razón es simple: cuando el capital institucional comienza a incursionar en el ámbito de las criptomonedas, los fundamentos económicos se vuelven extremadamente importantes y los emprendedores de criptomonedas deben reubicarse a tiempo.

La industria de las criptomonedas ha pasado por la etapa de bebé y está entrando en una nueva fase, donde la base de ingresos determina el éxito o fracaso del proyecto.

La humanidad está moldeada por las emociones y también está compuesta por ellas, siendo la nostalgia particularmente prominente. Este apego a la normalidad del pasado nos hace propensos a resistir los cambios tecnológicos. Podríamos llamarlo "inercia mental": la incapacidad de desprenderse de los antiguos patrones de pensamiento. Cuando la lógica fundamental de la industria cambia, los primeros adoptantes tienden a aferrarse a las formas del pasado. Cuando nació la bombilla, algunos lamentaron que las lámparas de aceite eran mejores; en 1976, Bill Gates también tuvo que escribir una carta abierta en respuesta a los geeks descontentos con el software de pago que había desarrollado.

Hoy en día, el ámbito de las criptomonedas está experimentando su propio momento de inercia del pensamiento.

En mis momentos de ocio, siempre pienso en cómo evolucionará la industria. Hoy en día, la visión del "verano de DeFi" ya ha aparecido, Robinhood ha emitido acciones en la cadena de bloques.

¿Cómo deben actuar los fundadores y los asignadores de capital cuando la industria cruza el abismo? ¿Cómo evolucionará la narrativa central de la criptografía cuando los usuarios marginales de Internet comiencen a usar estas herramientas? Este artículo intenta explicar: cómo generar una prima monetaria al destilar la actividad económica en narrativas atractivas.

Vamos a profundizar.

Las tácticas tradicionales del círculo de monedas han fallado.

El capital de riesgo se remonta a la era de la caza de ballenas del siglo XIX. Los capitalistas invertían dinero para comprar barcos, contratar tripulaciones y equipamiento, y las travesías exitosas generalmente traían diez veces el retorno. Pero esto significa que la mayoría de las aventuras terminaban en fracaso, ya sea por mal tiempo, hundimiento del barco o incluso rebelión de la tripulación, pero con solo un éxito se podía obtener grandes ganancias.

Hoy en día, el capital de riesgo es igual. Siempre que haya un superproyecto en la cartera, la mayoría de las startups pueden fracasar sin problema.

El punto en común entre la era de la caza de ballenas y la explosión de aplicaciones a finales de la década de 2000 es el tamaño del mercado. Siempre que el mercado sea lo suficientemente grande, la caza de ballenas es viable; siempre que la base de usuarios sea lo suficientemente grande para generar un efecto de red, se desarrollan aplicaciones. De estas dos, la densidad de usuarios potenciales crea un tamaño de mercado suficiente para soportar altos retornos.

En contraste con el actual ecosistema L2, están dividiendo un mercado que ya es pequeño y cada vez más tenso. Sin volatilidad o nuevos efectos de riqueza (como los activos meme en Solana), los usuarios carecen de incentivos para el cruce de cadenas. Es como ir desde Norteamérica a Australia para cazar ballenas. La escasez de producción económica se refleja directamente en los precios de estos tokens.

La perspectiva para entender este fenómeno debe pasar por el «socialismo de protocolos»: los protocolos subsidian aplicaciones de código abierto a través de donaciones, incluso si no tienen usuarios o producción económica. La base de estas donaciones suele ser la afinidad social o la compatibilidad técnica, convirtiéndose en una «competencia de popularidad» financiada por la temperatura de los tokens en lugar de un mercado efectivo.

En 2021, cuando la liquidez era abundante, no importaba si los tokens generaban suficientes tarifas, si los usuarios eran en su mayoría robots o incluso si había aplicaciones. La gente apostaba por la probabilidad hipotética de que el protocolo atrajera a un gran número de usuarios, como si pudiera invertir antes de que despegara en Android o Linux.

El problema es que en la historia de la innovación de código abierto, ha habido pocas veces que se haya vinculado el incentivo de capital con el código bifurcable de manera exitosa. Empresas como Amazon, IBM, Lenovo, Google y Microsoft incentivan directamente a los desarrolladores a contribuir al código abierto. En 2023, Oracle fue sorprendentemente el principal contribuyente a los cambios del núcleo de Linux. ¿Por qué las instituciones con fines de lucro invertirían en estos sistemas operativos? La respuesta es evidente:

Ellos utilizan estas bases para construir productos rentables. La parte de AWS depende de la arquitectura de servidores Linux para generar ingresos de miles de millones de dólares; la estrategia de código abierto de Google para Android atrae a fabricantes como Samsung y Huawei, quienes colaboran en la construcción de su ecosistema móvil dominante.

Estos sistemas operativos cuentan con efectos de red, lo que justifica una inversión continua. Durante treinta años, la escala de actividad económica respaldada por su base de usuarios ha creado una muralla de influencia.

Comparando el ecosistema L1 actual: los datos de DeFillama muestran que de más de 300 L1 y L2 existentes, solo 7 tienen tarifas diarias en la cadena que superan los 200,000 dólares, y solo 10 ecosistemas tienen TVL que supera los 1,000 millones de dólares. Para los desarrolladores, construir en la mayoría de los L2 es como abrir una tienda en un desierto, con liquidez escasa y fundamentos inestables. A menos que se disponga a gastar dinero, no hay razón para que los usuarios vengan. Irónicamente, presionados por subvenciones, incentivos y airdrops, la mayoría de las aplicaciones están haciendo precisamente eso. Lo que los desarrolladores están compitiendo no es por la participación en las tarifas del protocolo, sino que estas tarifas son precisamente un símbolo de la actividad del protocolo.

En este entorno, la producción económica se vuelve secundaria, y el espectáculo y la actuación son más llamativos. Los proyectos no necesitan ser realmente rentables, solo parecer que están en construcción. Mientras haya personas comprando monedas, esta lógica se sostiene. Estando en Dubái, a menudo me pregunto por qué hay espectáculos de drones con tokens o anuncios en taxis; ¿realmente los CMO esperan que los usuarios salgan de este pequeño nido en el desierto? ¿Por qué tantos fundadores están tan ansiosos por el "círculo KOL"?

La respuesta radica en el puente entre la atención y la inyección de capital en Web3. Atraer suficientes miradas y generar suficiente FOMO (miedo a perderse algo) brinda la oportunidad de obtener una alta valoración.

Todas las actividades económicas provienen de la atención. Si no puedes atraer atención de manera continua, no puedes convencer a otros para que hablen, salgan, colaboren o realicen transacciones. Pero cuando la atención se convierte en la única búsqueda, el costo es evidente. En la actualidad, con la proliferación de contenido generado por IA, L2 sigue un guion anticuado, el respaldo de los principales VC, la cotización en grandes bolsas, los airdrops aleatorios y los juegos de TVL falsos ya no son efectivos. Si todos repiten el mismo patrón, nadie puede destacar. Esta es la dura realidad de la que la industria de las criptomonedas está despertando gradualmente.

En 2017, incluso sin usuarios, el desarrollo basado en Ethereum seguía siendo viable, ya que el activo subyacente ETH podría aumentar 200 veces en un año. En 2023, Solana reprodujo un efecto de riqueza similar, con su activo base rebotando aproximadamente 20 veces desde el fondo, lo que dio lugar a una serie de olas de activos meme.

Cuando los inversores y los fundadores están llenos de entusiasmo, el nuevo efecto de la riqueza puede mantener la innovación en código abierto en el ámbito de las criptomonedas. Pero en los últimos trimestres, esta lógica ha cambiado: la inversión de ángeles individuales ha disminuido, los fondos propios de los fundadores tienen dificultades para soportar el invierno de financiamiento, y los casos de financiamiento masivo han disminuido drásticamente.

Las consecuencias de la falta de aplicación se reflejan de manera intuitiva en la relación precio-ventas (P/S) de las redes principales. Cuanto más bajo es este valor, generalmente más saludable es. Como se muestra en el caso de Aethir más adelante, la relación P/S disminuye con el aumento de ingresos. Pero la mayoría de las redes no son así; la emisión de nuevos tokens mantiene la valoración, mientras que los ingresos se estancan o disminuyen.

La tabla a continuación selecciona muestras de redes construidas en los últimos años, y los datos reflejan la realidad económica. La relación P/S de Optimism y Arbitrum se mantiene en un rango sostenible de 40-60 veces, mientras que en ciertas redes ese valor alcanza hasta 1000 veces.

Entonces, ¿dónde está el camino?

Ingresos en lugar de narrativas cognitivas

Tuve la suerte de participar en varios productos de datos criptográficos en sus primeras etapas. Dos de los más influyentes son:

• Nansen: La primera plataforma que utiliza IA para etiquetar billeteras y mostrar el flujo de fondos.
• Kaito: La primera herramienta que utiliza IA para rastrear el volumen de productos de criptomonedas en Twitter y la influencia de los creadores de protocolos.

Los momentos de lanzamiento de ambos son intrigantes. Nansen nació en la mitad del auge de NFT y DeFi, cuando la gente estaba ansiosa por rastrear los movimientos de las ballenas. Hasta hoy, sigo utilizando su índice de stablecoins para medir la aversión al riesgo en Web3. Kaito, por otro lado, se lanzó después del auge de los ETF de Bitcoin en el Q2 de 2024, momento en el cual el flujo de fondos ya no es crucial, el control de la opinión pública se convierte en el núcleo, y durante el período de contracción de las transacciones en cadena, cuantificó la distribución de la atención.

Kaito se convierte en el estándar para medir el flujo de atención, transformando por completo la lógica del marketing criptográfico. La era de crear valor mediante robots para inflar cifras o falsificar indicadores ha terminado.

Al mirar hacia atrás, la cognición impulsa el descubrimiento de valor, pero no puede sostener el crecimiento. La mayoría de los proyectos "de moda" de 2024 han caído un 90%, mientras que aquellos aplicativos que han avanzado de manera constante durante años se pueden dividir en dos categorías: aplicaciones verticales con tokens nativos y aplicaciones centralizadas sin tokens nativos. Ambas siguen el camino tradicional de lograr un ajuste de producto al mercado (PMF) de manera gradual.

Tomemos como ejemplo la evolución del TVL de Aave y Maple Finance. Los datos de TokenTerminal muestran que Aave ha acumulado 230 millones de dólares para construir una escala de préstamos actual de 16 mil millones de dólares; mientras que Maple ha construido una escala de préstamos de 1.2 mil millones de dólares con 30 millones de dólares. A pesar de que actualmente ambos tienen rendimientos similares (la tasa P/S es de aproximadamente 40 veces), la diferencia en la volatilidad de los rendimientos es significativa. Aave construyó una muralla de capital con grandes inversiones en sus inicios, mientras que Maple se centra en el nicho de préstamos institucionales. Esto no determina quién es mejor o peor, sino que muestra claramente la gran diversificación en el campo de las criptomonedas: en un extremo están los protocolos que construyen barreras de capital con grandes inversiones desde el principio, y en el otro extremo están los productos que se especializan en mercados verticales.

Tablero Dune de Maple

Una diversificación similar también se observa entre las carteras de Phantom y Metamask. Los datos de DeFiLLama muestran que Metamask ha generado un total de 135 millones de dólares en comisiones desde abril de 2023, mientras que Phantom ha recaudado 422 millones de dólares desde abril de 2024. A pesar de que el ecosistema de monedas meme de Solana es más grande, esto apunta a una tendencia más amplia en Web3. Metamask, como un producto consolidado lanzado en 2018, tiene un reconocimiento de marca inigualable; mientras que Phantom, como un recién llegado, ha obtenido grandes recompensas gracias a su enfoque preciso en el ecosistema de Solana y su excelente producto.

Axiom lleva este fenómeno al extremo. Desde febrero de este año, el producto ha generado un total de 140 millones de dólares en comisiones, alcanzando solo ayer 1.8 millones de dólares. El año pasado, los ingresos de la capa de aplicación provenían en su mayoría de productos de interfaz de transacciones. No se obsesionan con la actuación de "descentralización", sino que atacan las necesidades esenciales de los usuarios. Si podrá mantenerse en el tiempo está por verse, pero cuando un producto genera alrededor de 200 millones de dólares en seis meses, el problema se convierte en "si es necesario continuar".

Creer que las criptomonedas se limitarán al juego, o que los tokens no tendrán razón de ser en el futuro, es como afirmar que el PIB de EE. UU. se concentrará en Las Vegas, o que Internet solo existe para la pornografía. La esencia de la Cadena de bloques es la trayectoria de los fondos; siempre que un producto pueda utilizar estas trayectorias para facilitar transacciones económicas en un mercado desordenado y segmentado, se generará valor. El protocolo Aethir explica esto a la perfección.

El año pasado, cuando estalló la moda de la IA, hubo una escasez de alquiler de GPU de alta gama. Aethir construyó un mercado de potencia de GPU, cuyos clientes incluyen la industria del juego. Para los operadores de centros de datos, Aethir proporcionó una fuente de ingresos estable. Hasta ahora, Aethir ha acumulado ingresos de aproximadamente 78 millones de dólares desde finales del año pasado, con ganancias superiores a 9 millones de dólares. ¿Es "caliente" en Twitter de criptomonedas? No necesariamente. Pero su modelo económico es sostenible, a pesar de la caída del precio de los tokens. Esta divergencia entre el precio y los fundamentos económicos define la "vibecesión" del ámbito cripto, donde de un lado hay protocolos con pocos usuarios y del otro productos que han visto un aumento en los ingresos, pero cuyo precio del token no lo refleja.

Juego de imitación

La película "El juego de la imitación" cuenta la historia de Alan Turing desentrañando la máquina de cifrado. Hay una escena inolvidable: después de que los aliados descifran el código, deben contener el impulso de actuar de inmediato, ya que una reacción prematura podría revelar el hecho del desciframiento. Así funciona también el mercado.

Las startups son esencialmente un juego de percepción. Siempre estás vendiendo la probabilidad de que el valor futuro de la empresa supere los fundamentos actuales. Cuando la probabilidad de mejora de los fundamentos de la empresa aumenta, el valor de las acciones también crece. Por eso los signos de guerra pueden impulsar el precio de las acciones de Palantir, o el aumento explosivo de las acciones de Tesla cuando Trump fue elegido.

Pero los juegos de cognición también pueden tener un efecto inverso. No poder comunicar efectivamente el progreso se reflejará en el precio. Esta "falta de comunicación" está gestando nuevas oportunidades de inversión.

Esta es la era de la gran diversificación en la criptografía: los activos con ingresos y PMF aplastarán a los que no tienen base; los fundadores podrán desarrollar aplicaciones basadas en protocolos maduros sin necesidad de emitir monedas; los fondos de cobertura examinarán estrictamente los modelos económicos de los protocolos subyacentes, ya que la inclusión de monedas en los intercambios ya no sustentará altas valoraciones.

El mercado se está madurando gradualmente y esto allanará el camino para la próxima ola de entrada de capital, el mercado de acciones tradicional comienza a favorecer los activos nativos de criptomonedas. Actualmente, los activos presentan una estructura de barra de pesas, un extremo son activos meme como fartcoin, y el otro extremo son proyectos sólidos como Morpho y Maple. Irónicamente, ambos atraen la atención de las instituciones.

Protocolos como Aave, que construyen fortalezas, sobrevivirán, pero ¿cuál es el camino para los fundadores de nuevos proyectos? Las palabras en la pared ya han señalado la dirección:

• La emisión de monedas puede no ser ideal. Cada vez más proyectos de interfaces de intercambio sin el apoyo de VC han logrado ingresos de millones de dólares.
• Los tokens existentes serán sometidos a un estricto escrutinio por parte del capital tradicional, lo que resultará en una reducción de los activos invertibles y formará un comercio abarrotado.
• Las fusiones y adquisiciones de las empresas que cotizan en bolsa serán más frecuentes, introduciendo nuevos capitales en el ámbito de las criptomonedas, más allá de los poseedores de tokens y el capital de riesgo.

Estas tendencias no son nuevas. Arthur de DeFiance y Noah de Theia Capital ya se han orientado hacia inversiones basadas en ingresos. La novedad es que más capital tradicional comienza a involucrarse en las criptomonedas. Para los fundadores, esto significa que enfocarse en nichos de mercado y extraer valor de pequeñas bases de usuarios puede generar enormes beneficios, ya que hay fondos que esperan adquirirlos. Esta expansión en las fuentes de capital puede ser el desarrollo más optimista de la industria en los últimos años.

La pregunta pendiente es: ¿podemos liberarnos de la inercia del pensamiento y enfrentar este cambio con claridad? Al igual que muchas de las preguntas clave de la vida, solo el tiempo revelará la respuesta.